第二个季度以来，我们的组合持续下跌并且大幅度走输比较基准。客观的事实是我们的持仓里面没有当下热门的被市场追捧的行业和板块，而是更多集中在被市场冷落甚至抛弃的方向上。我想，很多客户和关心我们的人一定会有这样的疑问：“我们为什么还要死扛？打不过加入不就好了？”

我们不加入市场热门的板块最主要的原因非常简单：水平不够。非常遗憾，虽然在23年OpenAI横空出世的时候我们就关注到了产业的兴起，但是我们的知识储备和认知能力以及学习能力让我们无法对相关的公司有领先市场的深刻认知。事实上，达到这种认知并由此获得超额收益对我们来说非常困难。比如23年初有个著名的网络安全公司宣布进军大语言模型，一时风光无限，据说当时举行的一场电话会议突破千人，股价在短短3个月左右的时间从6元出头一下子上涨到20元以上。但是，技术的发展如此之快，这家率先进军大语言模型的公司开发的AI模型当下在众多模型中几乎没什么声浪，股价也跌跌不休，业绩更是停滞不前。我们举这个例子不是为我们没有买AI相关板块的公司找借口，实际上我们当初曾经关注过光模块的龙头公司但最后还是愚蠢地放弃了，我们想说的是这个行业的研究门槛对我们来说比较高，技术的更迭非常快，很多市场当下追捧的公司和技术很可能在短时间内被替代和抛弃。我们在这个过程中一直在努力学习并尝试拓展能力圈，但是在相关公司和行业市场热度越来越高的当下，我们更加不会屈服于“FOMO”的情绪和比较基准的压力而改变我们的投资方法。

当下，我们不加入市场热门板块的一个深层次的原因是我们怕死（怕给客户带来永久的财产损失）。查理芒格有句话让我印象深刻：“如果我知道我会死在什么地方，我将永远不靠近这个地方。”就当前的市场热门板块而言，我想理性一点的市场参与者都隐约意识到这是一场击鼓传花的游戏，泡沫在未来的某个时刻破裂的概率不容忽视。既然我们知道这个方向上大概率会带来巨大的损失，我们自然不可能相向而行。当然，有一些投资（机）者认为风浪越大鱼越多，嘲笑我们这样的“怂”货（老登）连船都不敢上。我想，金融市场有句话：一年三倍者众，三年一倍者寡。在剩者为王的市场里，我们希望活得久一点。

当然，在人类科学技术日新月异飞速发展的当下，我们肯定不能固步自封，满足于旧时代的投资方向。就当下最受关注的人工智能产业链而言，我们相信这种整个产业链的利润几乎全部被上游的设备供应商赚走，下游几乎全部依靠融资的产业生态很难长久。从历史上每一次技术革命带来的产业发展来看，每一次相关的产业链的利润分配最终都形成了类似微笑曲线的格局，即产业链的最上端和最下端赚走了相关行业绝大多数的利润。我们思考，如果AI产业链最下游的应用端无法赚钱，那这个产业革命很难成功。事实上，美国市场近期最火的公司“Claude”之母Anthropic之所以享受这么高的估值（最新达到1万亿美金）我们理解一个重要的原因是他似乎跑通了ToB端AI应用赚钱的路径。我们观察，市场当下给与已经兑现盈利能力的产业链上端的公司定价已经过于充分了，但是对于产业链下游的尚未兑现利润的部分相关公司，如ToB端的应用公司，机器人相关公司似乎没有充分重视。事实上，我们在当下被资金抛弃的香港市场，找到了两家公司，一家公司在AI应用端有初步的探索和巨大潜力，另一家在机器人产业链上具备出色的竞争力和一定的先发优势，更为重要的是，这两家公司都足够便宜，估值非常合理，公司原有业务也有较强的竞争力和护城河。但是只要股价不涨，投机者们似乎自然而然的把这样的公司归到“老登”之列，因为他们似乎只在乎追逐短期的趋势。

这个周末，上证50、科创50等指数纷纷公告更新成分股，调入了大量近期内股价一飞冲天的热门行业的公司。一批老登基金经理纷纷下课，揣着希望和金钱的新基金经理似乎只有不多的选择。

“买股票最好的时机，是所有人都不喜欢它的时候；卖股票最好的时机，是所有人都喜欢它的时候。”--霍华德马克思

另一边，上市公司的重要股东减持公告和再融资公告排队刷屏。

人性难变，价值投资的理念就不会过时。